فشار بر روپیه و مداخله بانک مرکزی
روپیه هند در ماه‌های اخیر تحت فشار افزایش هزینه واردات نفت، خروج سرمایه از بازار سهام و رشد تقاضا برای پوشش ریسک کاهش ارزش پول ملی قرار گرفته است. در واکنش به این شرایط، بانک مرکزی هند (RBI) مجموعه‌ای از اقدامات را برای مدیریت تقاضای دلار و کاهش فشار بر بازار ارز به اجرا گذاشت. در همین دوره، ذخایر ارزی هند از حدود ۷۸۵٫۷ میلیارد دلار در ۴ سپتامبر به ۷۳۴٫۶ میلیارد دلار در ۲ اکتبر کاهش یافت. هرچند فروش دلار و معاملات سوآپ ارزی از عوامل مطرح‌شده برای توضیح این افت بودند، تغییر ارزش دارایی‌های ذخیره‌ای نیز می‌تواند بر رقم ذخایر اثر بگذارد؛ بنابراین، این کاهش را نمی‌توان به‌طور کامل ناشی از مداخله ارزی دانست.
در تازه‌ترین اقدامات، بانک مرکزی سازوکاری برای تأمین مستقیم دلار مورد نیاز پالایشگاه‌های دولتی فراهم کرد تا بخشی از تقاضای این شرکت‌ها از بازار نقدی ارز خارج شود. برآوردها حاکی از آن است که این سازوکار می‌تواند ماهانه حدود ۱۰ تا ۱۲ میلیارد دلار از تقاضای بازار نقدی را جابه‌جا کند؛ رقمی که بیانگر ظرفیت احتمالی این اقدام است، نه حجم قطعی معاملات انجام‌شده. هم‌زمان، مقررات مربوط به معاملات مشتقه ارزی سخت‌گیرانه‌تر شد تا هزینه برخی موقعیت‌های ارزی افزایش یابد و فشار ناشی از معاملات کوتاه‌مدت محدود شود.
در ۱۲ اکتبر، روپیه در واکنش به مجموعه این اقدامات حدود یک درصد تقویت شد و نرخ آن از ۹۶٫۷۳ به ۹۵٫۷۷ روپیه در برابر هر دلار رسید. این واکنش نشان داد که سیاست‌های بانک مرکزی می‌توانند در کوتاه‌مدت بر عرضه و تقاضای ارز اثر بگذارند؛ با این حال، تداوم تقویت روپیه به عواملی مانند روند قیمت نفت، جریان سرمایه و انتظارات فعالان بازار بستگی دارد. ازاین‌رو، بهبود نرخ ارز را نباید به‌تنهایی نشانه رفع فشارهای بنیادی بر اقتصاد هند تلقی کرد.
چرا بازار اوراق بدهی تحت فشار قرار گرفت؟
هم‌زمان با تحولات بازار ارز، اوراق دولتی هند با افت قیمت و افزایش بازده مواجه شدند. بازده اوراق معیار با نرخ کوپن ۶٫۹۴ درصد و سررسید ۲۰۳۶، از ۷٫۲۹۹۴ درصد در پایان معاملات جمعه به ۷٫۳۷۰۷ درصد در ساعت ۱۰:۲۰ صبح دوشنبه، به وقت هند، رسید و به بالاترین سطح سه سال گذشته نزدیک شد. این افزایش حدود ۷ واحد پایه بود؛ در مقیاس بزرگ‌تر نیز بازده این اوراق طی هشت هفته حدود ۵۴ واحد پایه افزایش یافته بود که نشان می‌دهد فشار بازار پیش از اقدامات اخیر بانک مرکزی آغاز شده بود. یکی از عوامل مؤثر، برنامه بانک مرکزی برای فروش ۲۵۰ میلیارد روپیه اوراق دولتی، معادل حدود ۲٫۵۸ میلیارد دلار، بود. این فروش می‌تواند بخشی از نقدینگی خریداران را جذب کند و از طریق کاهش منابع در دسترس یا افت تقاضا برای اوراق، زمینه افزایش بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران را فراهم سازد.
عامل دیگر، افزایش حداقل نسبت ذخایر قانونی روزانه بانک‌ها از ۹۰ به ۹۹ درصد ذخیره موردنیاز بود که اجرای آن برای ۱۶ اکتبر اعلام شد. این اقدام به معنای افزایش نرخ ذخیره قانونی نیست، بلکه انعطاف بانک‌ها را در مدیریت روزانه ذخایر کاهش می‌دهد و می‌تواند شرایط نقدینگی را محدودتر کند. با این حال، نباید افزایش بازده اوراق را صرفاً به سیاست‌های ارزی بانک مرکزی نسبت داد؛ تأمین مستقیم دلار برای پالایشگاه‌ها عمدتاً با هدف کاهش تقاضا در بازار نقدی ارز انجام شد و اثر آن بر نقدینگی روپیه به نحوه تسویه معاملات بستگی دارد. در مقابل، فروش اوراق دولتی و تغییر الزامات نگهداری ذخایر بانکی مسیرهای مستقیم‌تری برای اثرگذاری بر نقدینگی هستند. در مجموع، افزایش بازده را باید حاصل تعامل شرایط نقدینگی، انتظارات تورمی، نیازهای تأمین مالی دولت و چشم‌انداز نرخ بهره دانست؛ عواملی که ارزیابی جداگانه هر یک برای درک روند بازار بدهی ضروری است.
تورم و نفت؛ عوامل تعیین‌کننده چشم‌انداز
چالش بانک مرکزی فقط به بازار ارز و نقدینگی محدود نیست. تورم خرده‌فروشی هند در سپتامبر به ۵٫۵۴ درصد رسید؛ در حالی که این رقم در اوت ۴٫۸۳ درصد بود و پیش‌بینی اقتصاددانان در نظرسنجی رویترز ۵٫۴ درصد را نشان می‌داد. تورم در محدوده هدف‌گذاری ۲ تا ۶ درصد بانک مرکزی باقی ماند، اما از هدف میان‌مدت ۴ درصد فاصله گرفت.
افزایش قیمت نفت نیز این وضعیت را پیچیده‌تر می‌کند. هند به واردات نفت وابستگی بالایی دارد؛ بنابراین، افزایش قیمت جهانی نفت می‌تواند هزینه واردات را بالا ببرد و از مسیر افزایش هزینه انرژی و حمل‌ونقل، فشار بیشتری بر قیمت‌های داخلی وارد کند. تضعیف روپیه نیز نفت و سایر کالاهای وارداتی را بر حسب پول ملی گران‌تر می‌کند، مگر آنکه افت قیمت جهانی یا عوامل دیگری این اثر را جبران کنند. در زمان انتشار گزارش بازار اوراق، قیمت نفت برنت بالاتر از ۱۰۰ دلار در هر بشکه بود.
بانک مرکزی پیش‌تر، در ۷ اکتبر، نرخ سیاستی را ۲۵ واحد پایه افزایش داده و به ۵٫۵ درصد رسانده بود؛ نخستین افزایش نرخ در نزدیک به چهار سال. در نتیجه، سیاست‌گذار پیش از اقدامات اخیر ارزی نیز با فشارهای تورمی مواجه بود. اکنون افزایش بیشتر هزینه تأمین مالی می‌تواند به کنترل تقاضا و مهار تورم کمک کند، اما هم‌زمان ممکن است هزینه استقراض دولت و بخش خصوصی را بالا ببرد.
تحلیل اقتصادی
تحولات اخیر هند نشان می‌دهد حمایت از ارزش روپیه می‌تواند با چالش‌های مدیریت نقدینگی و تأمین مالی همراه شود. بانک مرکزی با هدایت بخشی از تقاضای دلار به خارج از بازار نقدی و افزایش هزینه برخی معاملات ارزی، در کوتاه‌مدت به تقویت روپیه کمک کرد؛ اما تداوم این روند به عواملی مانند قیمت نفت و جریان سرمایه نیز بستگی دارد. در بازار اوراق بدهی، فروش اوراق دولتی و محدودتر شدن انعطاف بانک‌ها در مدیریت ذخایر روزانه می‌تواند فشار بر نقدینگی را افزایش دهد و به رشد بازده اوراق منجر شود. با این حال، افزایش بازده طی هفته‌های گذشته نشان می‌دهد که نمی‌توان این روند را تنها به اقدامات اخیر بانک مرکزی نسبت داد؛ انتظارات تورمی، نیازهای تأمین مالی دولت و چشم‌انداز نرخ بهره نیز در آن نقش دارند.
از منظر سیاست‌گذاری، حمایت از روپیه و مهار تورم می‌توانند اهدافی همسو باشند؛ زیرا تضعیف پول ملی، هزینه واردات را افزایش می‌دهد و ممکن است فشار تورمی را تشدید کند. چالش اصلی آن است که بانک مرکزی این اهداف را بدون ایجاد فشار بیش از حد بر نقدینگی و هزینه تأمین مالی دنبال کند. اگر قیمت نفت بالا بماند و خروج سرمایه ادامه یابد، تقویت کوتاه‌مدت روپیه لزوماً به معنای رفع فشارهای بنیادی نخواهد بود. بنابراین، ارزیابی اثربخشی سیاست‌های اخیر مستلزم بررسی هم‌زمان روند نرخ ارز، ذخایر ارزی، تورم و بازده اوراق دولتی در هفته‌های آینده است.
منابع اصلی: Reuters ، Bloomberg
تنظیم و تحلیل: ریسک۲۴ - محدثه فضل اله زاده
